做空欢聚 浑水的一场空欢喜

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做空机构浑水再次对准中概股。11月18日，浑水发布长达71页针对欢聚集团的做空报告，认为欢聚集团包括营收、利润、付费用户等数据都存在造假嫌疑。11月19日，欢聚集团回应浑水做空报告称，该报告包含大量错误的信息和陈述，以及误导性结论。其运营数据都有同行业数据可参考，且符合行业逻辑。欢聚回应后股价一度上涨超16%。截至今晚20：00，欢聚集团股价盘前仍在上涨，报87美元。

值得关注的是，浑水发布做空报告后，朱啸虎在朋友圈说，“浑水也只敢在下半夜做空YY，否则肯定被打的满地找牙”。雪湖资本马自铭接受采访时透露凌晨被叫醒了解情况后，立即动手增持了一亿美元的YY股票。

从市场反应来看，这次浑水收获的或只是一场空欢喜。

浑水为何会盯上欢聚？

就浑水本身来说，其做空机构的盈利模式并不算光鲜。由于做空可能带来巨额利润，恶意做空一般是受到利益驱使，浑水每次做空显然都有着商业牟利的目的。

11月17日，百度与欢聚集团达成对YY直播的收购协议，强强联合的消息吸引了全球大量投资者的关注，两家公司的股价都迎来了大幅上涨。浑水在这个时间点去做空，其有意在利用市场情绪，蹭百度收购热点，并从中谋利。

同时浑水数次“作妖”中概股，也被市场“打脸”。之前浑水发布针对新东方的做空报告，指责其毛利造假、享受不合理税收减免等问题。新东方立刻展开反击，并在几个月后通过了SEC的审核。在分析师给出正面研报后，新东方股价开盘大涨，已意味着浑水对新东方的做空以失败告终。

此次做空欢聚，浑水出现大量错误陈述内容及违背行业常识的硬伤。就连不少主播、用户在社交媒体也吐槽浑水对中国直播的无知。

1、浑水对于营收数据造假的理由难以站住脚

在浑水针对YY直播的流水有近90%为伪造数据，是一个虚假的生态系统。但事实是，在欢聚发展的过程中，YY直播一直为欢聚贡献不少的营收规模。欢聚字2012年上市以来，8年时间在审计财报中也并未曾被指出有任何财务问题。

以2019年全年数据来看，YY直播总营收为120亿元，利润超30亿元。在其营收增长背后，主要在于YY生态的稳定。同时，YY直播2019年给公会主播分成55亿元，惠及20万人。主播公会没有实打实的收入，怎么会一直留在平台上。

另外在现金流层面，为了反驳浑水报告对于欢聚利润真实性的质疑，欢聚表示可以提供海内外现金余额和银行存款对账单，被有能力的第三方机构做现金确认和调查。在2020年8月，欢聚表示：经董事会同意，在未来三年派息3亿美元，并且在2020年第三季度已支付2500万美元分红，也印证了其对于强大现金流的信心。

稳定的现金流和利润，足以证明YY生态系统并非虚假，也并不存在营收造假的情况。更重要的是，YY直播依法缴纳应缴税款、支付工资等也不可能造假。这部分的财务数据也可以通过第三方查证。

2、浑水对用户的调查样本太小无法作为理论支撑

浑水还对YY直播的付费用户提出质疑，称随机抽取96名声称的打赏者的数据显示，约97.9%的抽样礼物收入很可能是假的。

据Mob研究院报告显示，截至2020年第三季度，YY直播移动月活跃用户达4130万，在泛娱乐视频直播行业持续保持领先。2020年3月我国泛娱乐直播行业移动用户规模超过1.5亿人。在竞争格局上，YY直播以市场占有率40%的绝对优势高居行业第一。

YY直播有超过400万付费用户，浑水的96位付费用户的调查样本数量过小，无法作为其理论支撑。这么小的数据样本如果是作为一般的市场调研也许还勉强凑合，但作为一个做空机构的做空报告就着实有些寒酸。

不同于传统业务，直播作为纯粹的网上业务，外部独立机构很难通过正常渠道拿到内部数据，单凭有限的样本数据，很难以支撑数据造假的结论。

3、浑水对国内直播行业生态和模式并不了解

对于YY直播在营收规模和用户层面提出的质疑几乎无可靠的观点支撑，主要反映出浑水对国内直播行业生态和商业模式所知甚少。

浑水指出在平台未直播期间，依然有大量的打赏，这一观点已明显暴露出浑水对国内直播行业的无知。实际上，主播没有开播时，粉丝也可以送礼物。比如YY直播有粉丝团产品，粉丝团积分排名前10拥有定制粉丝勋章的奖励。摩登兄弟粉丝团积分长期排名第一，这需要粉丝成员做任务赚取积分，任务包括每天进入直播间、赠送免费的珍爱礼物、赠送付费礼物、每周分享一次直播间等。所以出现主播未开播时用户送礼是正常情况，是YY平台早就支持的功能和玩法。斗鱼和虎牙作为赴美上市的游戏直播平台，也延续了这样的功能和玩法。

浑水报告中多次提及的多账号登录同一设备消费的问题。实际上，一个土豪为打赏不同的主播会注册多个账号，所以存在多个账号登录同一个设备消费的情况。另外，浑水指责主播消费金额超过收入金额。部分主播为了在各类比赛中获得更好的名次，经常会拿出部分自己的收入，这在直播行业中同样是常见的事情。以斗鱼为例，排名第一的主播“旭旭宝宝”在年度时，估计给自己拿出不少于3000万元帮助自己蝉联冠军。主播间竞争排名，利用自己的资金，在直播平台中并不罕见。

此外，浑水宣称头部主播收入低于对外宣称的金额，并举例称某头部主播实际收入为月工资15-20万人民币，和外界预估的1500万元的礼物分成相差数倍。实际上，这是浑水在概念上出现了混淆。工资只是和公会签约时，支付给主播的底薪，不包含主播打赏的分成，并不代表主播的全部收入。

浑水还指出YY平台在武汉封城期间当地用户IP在区域间变化问题。这在中国用户上网IP是会产生变化的。目前中国绝大部分用户家用网络是IP地址映射方式，运营商可以动态调配出口和IP，通过IP来判断用户的详细城市，准确率很低。

投资者为何更相信欢聚？

从市场反应来看，浑水此次对欢聚的做空并不被投资者买账。在欢聚反驳后，其股价涨16.9%。这背后是什么让投资者更愿意相信欢聚？

1、国外做空机构对中概股存歧视

此前，国外做空机构狙击港股或美股里的中概股屡见不鲜，做空瑞幸的浑水，还弄过科通芯城、敏华、爱奇艺、跟谁学等等中概股。有业内人士指出，因为在美股的中国公司较多，质量也各有差异，所以中概股比较容易成为做空机构的“靶子”。

近年来包括浑水在内的做空机构出手频率加快，集中做空中概股数量增多，选择做空对象也主要选择市值高、知名度高，甚至是行业龙头企业。这次，做空欢聚显然也存在这样的因素影响。

浑水去年曾连发数份报告做空安踏，安踏否认报告有关内容，并用股价和业绩实力“打脸”做空机构：2019年三季报被质疑的FILA营收同比增逾50%，此后股价还创下新高。这次欢聚回应后股价也大涨，很显然其业绩表现也是打脸浑水的有利证据。

2、直播商业模式已受多年市场考验

YY直播经历直播行业10年的发展历程和多轮洗牌，所处的是一个成熟的行业，而且都已有大量头部公司为其证明。其中斗鱼、虎牙均为上市公司，并且都获得过包括摩根大通、花旗等投行的买入评级。目前泛娱乐直播平台中还有一直播、花椒直播等等，一直以直播作为主要收入来源，直播的商业模式早已得到充分验证。

此前浑水协助Wolfpack Research做空爱奇艺不了了之，正是因为爱奇艺所处的长视频是一个成熟行业。不管是模式还是所在的市场，都已有包括奈飞在内的巨头证明。同样的欢聚所在的直播行业也是一个较成熟的市场，市场规模和用户规模都足以来证明它的商业模式价值。

对爱奇艺和欢聚做空，和瑞幸咖啡遭受做空存在着明显不同。瑞幸咖啡在国内是新概念，尚处于起步阶段。欢聚和爱奇艺与线下开店模式存在差异，属于偏轻资产的模式，尤其是作为互联网公司，纯线上优势使得规模效应会比瑞幸咖啡更加明显，走向盈利的能力也更强。

3、 欢聚业绩表现获不少投行认可

YY直播的商业模式已得到市场的充分验证，欢聚集团本身的基本面情况也获得了不少投行的认可。根据富途的数据来看，有23位分析师给欢聚做出评级，其中7位强力推荐，15位买入推荐，以买入为主。在百度收购YY的消息出来后，Benchmark分析师Fawne Jiang将欢聚集团目标价由115美元上调至165美元，维持“买入”评级。

获得投行认可背后，欢聚未来的增长潜力最关键。在欢聚的产品矩阵中，BIGO营收达33.948亿，其中直播收入达32.8亿，同比增长131%。第三方数据显示，今年上半年 Bigo live 一直稳居美国 Google Play 非游戏应用畅销榜 Top10、Google Play 畅销总榜 Top50。而Likee是2020年2-8月中增长最快的短视频 App。欢聚出海发力全球化战略后，这也让投资者看到了欢聚集团市场前景。

百度选择收购YY直播是其深思熟虑后的选择，也是看到了YY直播为其带来的巨大价值。作为以技术见长的互联网巨头，其数据审计能力实际上强于不少会计师事务所和机构，因此对于YY直播的数据真实性也应做过充分地了解。综合本次做空报告后的市场反响来看，欢聚集团其商业模式和营收能力，无惧做空。

结语

综合来看，浑水在百度收购YY热点时期做空以谋取暴力的目的较为明显，且对中国直播生态了解甚少做空结论难以站住脚，终究是竹篮打水一场空。

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